被“對等關(guān)稅”壓制的行業(yè)終于迎來大幅改善，此板塊二季度指引樂觀；巨頭全面爭奪AI Agent超級入口，軟件廠商估值天花板有望進一步打開——0513脫水研報
2025-05-13 19:43
作者：SYSTEM
來源：早知道/脫水研報
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摘要：
1、PCB：東吳證券指出，美國自4月2日提出對等關(guān)稅政策以來，對于算力相關(guān)PCB需求預(yù)期造成了較大擾動，相關(guān)公司股價也在政策出臺后波動顯著。中美關(guān)稅階段性緩和，將減輕AI算力相關(guān)PCB的需求下降預(yù)期壓力，同時PCB上市公司二季度展望指引，以及下游ODM廠的樂觀反饋也反映出PCB需求韌性，看好算力相關(guān)PCB供應(yīng)商。
2、AI Agent：2025年將是AI Agent元年，也是軟件大革命的起點：Agent或成為軟件價值重估的重要催化劑，軟件廠商的目標市場有望擴大到數(shù)萬億美元的勞動力市場，AI Agent也有望提升軟件的消費屬性，進一步打開軟件廠商估值天花板。
3、一帶一路：財通證券指出，一帶一路兼具安全邊際和估值彈性。后續(xù)中亞峰會、中吉烏鐵路等將成為一帶一路板塊重要催化，有望推動國際工程公司和建筑央企行情。
4、出口鏈：市場此前因關(guān)稅問題，擔心出口鏈企業(yè)利潤受損。如今落地后顧慮有望大幅緩解，板塊或迎來補漲機會。國盛證券研報對各行業(yè)海外收入占比進行了測算，當前全球出口鏈重點行業(yè)包括其他家電、消費電子、航運港口、小家電、工程機械等。
正文：
1、被“對等關(guān)稅”壓制的行業(yè)終于迎來大幅改善，需求動能強勁，二季度展望指引樂觀
5月12日中美發(fā)布關(guān)于雙方關(guān)稅的聯(lián)合聲明。根據(jù)協(xié)定，雙方之間的“對等關(guān)稅”將從原先的125%大幅下降至10%。即便考慮美國維持此前20%的芬太尼相關(guān)關(guān)稅，總體30%關(guān)稅稅率降幅仍顯著。
東吳證券指出，美國自4月2日提出對等關(guān)稅政策以來，對于算力相關(guān)PCB需求預(yù)期造成了較大擾動，相關(guān)公司股價也在政策出臺后波動顯著。中美關(guān)稅階段性緩和，將減輕AI算力相關(guān)PCB的需求下降預(yù)期壓力，同時PCB上市公司二季度展望指引，以及下游ODM廠的樂觀反饋也反映出PCB需求韌性，看好算力相關(guān)PCB供應(yīng)商。
1）ODM廠4月營收高增，反饋AI服務(wù)器拉貨動能強勁
鴻海、廣達、緯創(chuàng)、英業(yè)達4月營收皆創(chuàng)歷年同期新高，分別實現(xiàn)合并營收6414/1540/1337/621億新臺幣，同比增長分別達到25.5%/58.2%/84.1%/21.65%。AI方面，鴻海表示4月AI云端產(chǎn)品拉貨動能強勁，較3月強勁成長，展望2季度云端網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品將保持成長;廣達旗下最新架構(gòu)AI服務(wù)器也已于Q1下旬出貨，整體動能優(yōu)于去年Q4，預(yù)計今年AI服務(wù)器出貨量有望維持三位數(shù)增速;緯創(chuàng)預(yù)計全年AI服務(wù)器出貨將實現(xiàn)逐月、逐季增長，且緯穎表示先前擔憂云端大廠放緩數(shù)據(jù)中心建設(shè)為誤解，目前大廠需求仍然強勁。
2）數(shù)通PCBQ1業(yè)績亮眼，算力景氣度旺盛
A股數(shù)通PCB相關(guān)公司一季度業(yè)績表現(xiàn)亮眼。滬電股份、深南電路、生益電子、勝宏科技、景旺電子一季度營業(yè)收入同比增速分別達到56.25%/20.75%/78.55%/80.31%/21.9%，歸母凈利潤同比增速分別達到48.1%/29.47%/656.87%/339.22%/2.2%。AI方面，得益于AI加速卡、服務(wù)器等產(chǎn)品需求增長，深南電路表示Q1數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域訂單環(huán)比繼續(xù)增長;滬電股份樂觀展望AI驅(qū)動下服務(wù)器及網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施需求的增長，預(yù)計近兩年的持續(xù)投資有望在今年下半年推動產(chǎn)能改善;勝宏科技不僅在一季度取得優(yōu)秀的成績，且進一步給出樂觀指引，預(yù)計二季度歸母凈利潤環(huán)比增幅將不低于30%。景旺電子AI服務(wù)器等產(chǎn)品的核心生產(chǎn)基地珠海金灣，AI服務(wù)器及高端光模塊領(lǐng)域訂單在Q1實現(xiàn)了批量出貨，整體盈利能力同樣改善明顯。
產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司:滬電股份、深南電路、生益電子、廣合科技、勝宏科技、景旺電子。
2、不見血的“無限戰(zhàn)爭”，巨頭全面爭奪AI Agent超級入口，軟件廠商估值天花板有望進一步打開
2025年將是AI Agent元年，也是軟件大革命的起點：Agent或成為軟件價值重估的重要催化劑，軟件廠商的目標市場有望擴大到數(shù)萬億美元的勞動力市場，AI Agent也有望提升軟件的消費屬性，進一步打開軟件廠商的估值天花板。
1）AI Agent：AI時代的軟件革命
AI Agent是軟件革命的關(guān)鍵，解決了生成式AI模型的應(yīng)用局限，推動AI技術(shù)向?qū)嵱?、智能方向發(fā)展。
從技術(shù)原理上看，AI Agent由模型、工具和編排層構(gòu)成，是一種可以自主實現(xiàn)目標的應(yīng)用；
從商業(yè)化路徑看，MCP到Manus，基于類MCP協(xié)議的底層數(shù)據(jù)互通+Agentic-based決策路徑定義AI Agent范式，在C端AI Agent更強調(diào)通用性和拓展性，按tokens付費更適合；
在B端AI Agent更強調(diào)任務(wù)的完成度和準確性，按結(jié)果付費更適合；
展望未來，類似芯片的“摩爾定律”，AI Agent的任務(wù)長度或每7個月翻一倍，最終實現(xiàn)Agent開發(fā)Agent的閉環(huán)飛輪。
2）十年未見的“無限戰(zhàn)爭”：互聯(lián)網(wǎng)巨頭爭奪Agent超級入口
AI Agent作為必經(jīng)之路，互聯(lián)網(wǎng)巨頭同時發(fā)力C端與B端已成為行業(yè)共識，雖然客戶結(jié)構(gòu)有異同，但在戰(zhàn)略方針上殊途同歸：
C端場景下，互聯(lián)網(wǎng)巨頭打造多元化的AI Agent產(chǎn)品，打響圍繞入口、流量和平臺的爭奪戰(zhàn)；
B端場景下，互聯(lián)網(wǎng)巨頭依托自身生態(tài)體系，開拓結(jié)果導向的商業(yè)模式。
3）AI Agent打開萬億企業(yè)級數(shù)字勞動力市場，AI Agent走入千行百業(yè)
在企業(yè)級市場，AI Agent滲透率快速提升，可通過升級套餐、提升滲透率及單獨付費等方式增加企業(yè)收入。結(jié)合黃仁勛與SalesforceCEO的觀點，本質(zhì)上AI Agent的目標市場就不再是傳統(tǒng)的IT預(yù)算，而是真人勞動力市場，市場規(guī)?？梢赃_到數(shù)萬億美元。
通用SaaS有望成為AI Agent基礎(chǔ)設(shè)施，垂類應(yīng)用也將借助AI實現(xiàn)市場規(guī)模倍增，AI Agent在工業(yè)、教育、金融、零售、司法等多個行業(yè)率先落地。
4）核心應(yīng)用
辦公：金山辦公、合合信息、福昕軟件等；
編程：卓易信息、普元信息、金現(xiàn)代等；
終端AI：中科創(chuàng)達、螢石網(wǎng)絡(luò)等；
ERP/CRM：金蝶國際、用友網(wǎng)絡(luò)、能科科技、賽意信息、鼎捷數(shù)智、漢得信息、中軟國際等；
OA：泛微網(wǎng)絡(luò)、致遠互聯(lián)等；
司法：金橋信息、華宇軟件等；
金融/財稅：同花順、新大陸、新致軟件、稅友股份、京北方等；
教育：科大訊飛、佳發(fā)教育等；
醫(yī)療：訊飛醫(yī)療、創(chuàng)業(yè)惠康、衛(wèi)寧健康等；
客服：夢網(wǎng)科技、彩訊股份等；
AIGC：美圖、萬興科技等。
3、當前時點如何看“一帶一路”板塊？兼具安全邊際和估值彈性，6月份即將迎來大催化
財通證券指出，一帶一路兼具安全邊際和估值彈性。中亞峰會、中吉烏鐵路等將成為一帶一路板塊重要催化，有望推動國際工程公司和建筑央企行情。
1）關(guān)稅戰(zhàn)后“一帶一路”重要性更加凸顯
特朗普關(guān)稅政策下全球貿(mào)易摩擦加劇，在關(guān)稅政策的不確定性下全球經(jīng)濟預(yù)期受到負面影響，隨著中美貿(mào)易沖突不斷升級，“一帶一路”市場對我國出口的重要性有望繼續(xù)提升。
4月8日中央周邊會議上習主席指出當前進入周邊格局和世界變局深度聯(lián)動的重要階段，提出以高質(zhì)量共建“一帶一路”為主要平臺，以安危與共、求同存異、對話協(xié)商的亞洲安全模式為戰(zhàn)略支撐，攜手周邊國家共創(chuàng)美好未來。我國持續(xù)加強與“一帶一路”國家的聯(lián)系，比如國家主席習近平于4月14日至18日對越南、馬來西亞、柬埔寨進行國事訪問，與越南簽署45份雙邊合作文本并共同見證中越鐵路合作機制啟動儀式，訪問馬、柬兩國期間也簽署多份合作文件，并展望后續(xù)共同推動中國-東盟自由貿(mào)易區(qū)升級議定書的簽署。
同時，海外也對我國“一帶一路”倡議進行積極響應(yīng)和支持，據(jù)聯(lián)合國全球契約組織“一帶一路”行動平臺，其將攜手印度尼西亞政府和全球工商界于2025年5月24日至26日在印尼舉辦首屆全球企業(yè)共建高質(zhì)量“一帶一路”峰會;據(jù)法新社報道，哥倫比亞總統(tǒng)佩特羅表示未來將簽署加入“一帶一路”倡議的意向書，這展現(xiàn)出在全球變局下我國和平外交政策對海外經(jīng)濟體的吸引力。
2）我國建筑企業(yè)具備國際競爭力，工程出海勢不可擋
近年來我國建筑企業(yè)在國際工程市場的競爭力持續(xù)加強，建筑八大央企及四大國際工程企業(yè)均已多年上榜ENR“全球最大250家國際承包商”，中國交建、中國建筑、中國電建、中國鐵建等企業(yè)進入2024年度前10強。我國在“一帶一路”沿線地區(qū)建設(shè)了雅萬高鐵、中歐班列等一系列標志性項目，有效改善了沿線國家的基礎(chǔ)設(shè)施水平，且多個標志性項目展現(xiàn)出我國建筑工程強大的競爭實力，例如中國中冶建設(shè)越南和發(fā)榕桔綜合鋼廠項目建成后或是東南亞地區(qū)最大的鋼鐵基地，北方國際進行投資建設(shè)運營的克羅地亞塞尼156MW風電項目是克羅地亞近年來實施的規(guī)模最大的新能源電力項目。
綜合來看，我國建筑企業(yè)出海一方面具有較高的技術(shù)實力，提供工程總承包、投資建設(shè)運營一體化等多元的建設(shè)模式，另一方面具備較強的資金實力和資源整合能力，通過產(chǎn)業(yè)鏈整合、屬地化經(jīng)營等來保證項目順利進展。未來，我國建筑工程仍將持續(xù)走出國門，從中國建造與中國制造不斷向中國智造和中國創(chuàng)造升級，工程出海盈利能力提升可期。
3）國際工程業(yè)務(wù)景氣度好于國內(nèi)，核心企業(yè)估值具有一定安全邊際
在2024年12月發(fā)布的“一帶一路”專題報告提出，“一帶一路”沿線的發(fā)展中國家對經(jīng)濟增長有強烈需求，且受益于大宗商品和礦產(chǎn)資源價格相對高位，沿線國家相關(guān)產(chǎn)業(yè)升級和建設(shè)有望繼續(xù)加強。
近年來海外市場逐漸成為我國建筑企業(yè)新簽增長的主要動力，八大建筑央企2024年國內(nèi)及海外合計新簽分別同比-2.8%/+13.3%，2025年一季度國內(nèi)及海外合計新簽分別同比-5.1%/+23.9%，國際工程板塊的中鋼國際、中材國際、中工國際2024年海外新簽分別同比增長54%/9%/4%。同時，建筑八大央企及國際工程板塊核心企業(yè)估值仍處于歷史低位，截至2025年5月9日，北方國際、中鋼國際、中材國際、中國化學等公司PE（ttm）分別11.97/11.15/8.13/7.76倍，分別位于歷史17.3%/7.0%/10.2%/3.6%的分位水平，具有一定的安全邊際;根據(jù)wind，中鋼國際、中材國際、中國建筑等公司最新年度股息率分別為4.69%/4.75%/4.53%，作為紅利資產(chǎn)具備一定防御價值。
綜合當前環(huán)境及估值水平，重視布局“一帶一路”市場的相關(guān)企業(yè)，比如北方國際、中鋼國際、中材國際、中工國際等海外占比高的企業(yè)，以及中國建筑、四川路橋、隧道股份、中國中冶等低估值央國企。內(nèi)需方面，關(guān)注受益新疆煤化工項目落地的中國化學、三維化學、東華科技、易普力、雪峰科技等，以及鴻路鋼構(gòu)、精工鋼構(gòu)等順周期企業(yè)。
4、關(guān)稅減免后，出口鏈哪些方向或迎來補漲？
5月12日，《中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會談聯(lián)合聲明》正式公布。中美雙方承諾于5月14日前采取舉措，同步調(diào)整關(guān)稅稅率。
中國將在90天內(nèi)將美國商品加征關(guān)稅從125%降至10%，美國將在90天內(nèi)將對中國商品加征關(guān)稅從145%降至30%，雙方降幅相同。
多家券商研報提及，市場此前擔心的出口鏈企業(yè)利潤受損有望大幅緩解，或迎來補漲機會。
國盛證券結(jié)合2024年上市公司主營構(gòu)成與海關(guān)總署披露的出口數(shù)據(jù)對各行業(yè)海外收入占比進行測算，當前全球出口鏈重點行業(yè)包括其他家電、消費電子、航運港口、小家電、工程機械等。
其進一步統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，對美收入營收占比較高的行業(yè)包括消費電子、小家電、紡織制造、家具用品、航運等板塊。關(guān)注消費電子公司立訊精密、藍思科技、歌爾股份，工程機械三一重工、徐工機械等。
研報來源：
1、東吳證券，陳海進，S0600525020001，電子行業(yè)點評報告：關(guān)稅壓制大幅改善，算力景氣度旺盛，看好數(shù)通PCB板塊。2025年05月12日
2、民生證券，呂偉，S0100521110003，軟件大革命深度：AI Agent投資寶典。2025年5月12日
3、財通證券，畢春暉，S0160522070001，建筑裝飾行業(yè)投資策略周報：當前時點如何看“一帶一路”板塊。2025年05月11日
4、國盛證券，楊柳，S0680524010002，財報過后，供給出清、出口鏈與高股息再梳理。2025年5月12日
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